復(fù)星醫(yī)藥是餡餅還是陷阱？
記得兩年多前因?yàn)閮善敝崎_(kāi)始關(guān)注醫(yī)藥流通行業(yè)，從帶頭大哥國(guó)藥股份(SH:600511)開(kāi)始著手觀察是一個(gè)不錯(cuò)的開(kāi)始。
記得兩年多前因?yàn)閮善敝崎_(kāi)始關(guān)注醫(yī)藥流通行業(yè)，從帶頭大哥國(guó)藥股份(SH:600511)開(kāi)始著手觀察是一個(gè)不錯(cuò)的開(kāi)始。國(guó)藥看多了，復(fù)星醫(yī)藥(SH:600196)的名字就在眼前出現(xiàn)得越多原本只是對(duì)醫(yī)藥流通行業(yè)的關(guān)注慢慢地變得不務(wù)正業(yè)起來(lái)，視線慢慢轉(zhuǎn)移到復(fù)星醫(yī)藥身上，更準(zhǔn)確的是轉(zhuǎn)移到郭廣昌身上。
其實(shí)對(duì)復(fù)星醫(yī)藥的印象就和市場(chǎng)大部分分析一樣，是一家醫(yī)藥醫(yī)療的投資公司，郭廣昌看來(lái)看去都更像一個(gè)投資人而不是企業(yè)家。這個(gè)和大部分的醫(yī)藥企業(yè)老大有著非常顯著的區(qū)別。這種區(qū)別也走出了與別不同的路。
國(guó)藥控股對(duì)于復(fù)星醫(yī)藥不單單是一筆非常成功的投資，更是復(fù)星醫(yī)藥發(fā)展過(guò)程中的重要基石。國(guó)藥控股自2006年上市開(kāi)始，營(yíng)業(yè)額由237億翻了11.7倍到2017年的2777億，利潤(rùn)從2006年的1億翻了將近53倍到2017年的52.83億。而國(guó)藥控股對(duì)復(fù)星醫(yī)藥的扣非凈利潤(rùn)貢獻(xiàn)一直以來(lái)處于非常高的比例，直至2018年半年報(bào)仍貢獻(xiàn)超過(guò)62%。
國(guó)藥成為了復(fù)星醫(yī)藥在制藥、醫(yī)療器械和醫(yī)療服務(wù)發(fā)展上核心基礎(chǔ)，猶如巴菲特的保險(xiǎn)公司在伯克希爾的位置。國(guó)藥控股為復(fù)星醫(yī)藥帶來(lái)的不單是財(cái)務(wù)上的，在并購(gòu)和合作上國(guó)藥全國(guó)流通領(lǐng)域不可動(dòng)搖的霸主地位提供了其他對(duì)手不具備的強(qiáng)大競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。也為復(fù)星醫(yī)藥旗下的制藥企業(yè)發(fā)展創(chuàng)建出足夠的時(shí)間空間。
國(guó)藥對(duì)復(fù)星凈利潤(rùn)貢獻(xiàn)一直處于很重要的位置：
非經(jīng)利潤(rùn)貢獻(xiàn)比例一直在減少，不過(guò)貢獻(xiàn)值比較穩(wěn)定：
國(guó)藥和非經(jīng)利潤(rùn)占復(fù)星醫(yī)藥凈利潤(rùn)一直超過(guò)7成，制藥、醫(yī)療服務(wù)和醫(yī)療器械及檢測(cè)板塊三個(gè)板塊對(duì)復(fù)星凈利潤(rùn)貢獻(xiàn)在3成以下。這可是市場(chǎng)過(guò)去對(duì)復(fù)星醫(yī)藥估值相對(duì)其他醫(yī)藥公司要低。但我們無(wú)法否認(rèn)復(fù)星醫(yī)藥在過(guò)去在制藥板塊所取得的成長(zhǎng)是令人期待的。
18年半年報(bào)顯示，復(fù)星醫(yī)藥在研新藥、仿制藥、生物類(lèi)似藥及一致性評(píng)價(jià)等項(xiàng)目240項(xiàng)(其中:小分子創(chuàng)新藥13項(xiàng)、生物創(chuàng)新藥10項(xiàng)、生物類(lèi)似藥17項(xiàng)、國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)的仿制藥131 項(xiàng)、一致性評(píng)價(jià)項(xiàng)目55項(xiàng)、中藥2項(xiàng)、外部引進(jìn)項(xiàng)目12項(xiàng))， 5個(gè)項(xiàng)目正在申報(bào)進(jìn)入臨床試驗(yàn)、36個(gè)項(xiàng)目正在進(jìn)行臨床試驗(yàn)、61個(gè)項(xiàng)目等待審批上市。
仿制藥一致性評(píng)價(jià)有序推進(jìn)，苯磺酸氨氯地平片(施力達(dá))、草酸艾司西酞普蘭片(啟程)、 阿法骨化醇片(立慶)等 3 個(gè)產(chǎn)品已通過(guò)仿制藥一致性評(píng)價(jià)。
與此同時(shí)，抗腫瘤藥物產(chǎn)品線進(jìn)一 步豐富，截至報(bào)告期末，公司已有 9個(gè)單抗產(chǎn)品(包括 4個(gè)創(chuàng)新單抗)、13個(gè)適應(yīng)癥于中國(guó)大 陸獲臨床試驗(yàn)批準(zhǔn)，2 個(gè)單抗產(chǎn)品、1個(gè)聯(lián)合療法于中國(guó)大陸獲臨床試驗(yàn)申請(qǐng)受理。
其中：5個(gè)產(chǎn) 品已經(jīng)進(jìn)入臨床 III 期、1個(gè)產(chǎn)品申報(bào)生產(chǎn)(即利妥昔單抗注射液)并納入優(yōu)先審評(píng)程序藥品注 冊(cè)申請(qǐng)名單;3 個(gè)創(chuàng)新單抗于美國(guó)、臺(tái)灣地區(qū)獲臨床試驗(yàn)批準(zhǔn);1 個(gè)創(chuàng)新單抗于澳大利亞獲臨床試 驗(yàn)批準(zhǔn);注射用重組抗HER2人源化單克隆抗體于中國(guó)大陸及歐洲同步推進(jìn)臨床試驗(yàn);合營(yíng)公司復(fù)星凱特的首個(gè)產(chǎn)品FKC876獲國(guó)家藥監(jiān)局臨床試驗(yàn)注冊(cè)審評(píng)受理。
已過(guò)Ⅲ期臨床在生產(chǎn)申請(qǐng)的還有新并購(gòu)GlandPharma的伊諾肝素鈉。萬(wàn)邦的重組甘精胰島素注射液、重組賴(lài)脯胰島素注射液和重組人胰島素注射液均進(jìn)入Ⅲ期臨床。
大批的在研藥，為數(shù)不少的重磅藥進(jìn)入臨床為復(fù)星醫(yī)藥帶來(lái)值得期待的未來(lái)，也為復(fù)星醫(yī)藥帶來(lái)沉重的研發(fā)經(jīng)費(fèi)。2018年上半年，復(fù)星醫(yī)藥研發(fā)費(fèi)用大幅攀升近9成。在可看到未來(lái)，費(fèi)用化研發(fā)費(fèi)會(huì)繼續(xù)高速增長(zhǎng)。
而一直以來(lái)作為主要的利潤(rùn)貢獻(xiàn)板塊國(guó)藥已經(jīng)從頭10年的暴力增長(zhǎng)轉(zhuǎn)入平穩(wěn)期，非經(jīng)收入無(wú)論是主動(dòng)還是被動(dòng)都是已經(jīng)進(jìn)入慢車(chē)道。而醫(yī)療服務(wù)板塊的重資產(chǎn)模式和未來(lái)不斷快速增長(zhǎng)的研發(fā)費(fèi)用在資金層面形成一定的沖突。復(fù)星醫(yī)藥在未來(lái)資金需求巨大，也會(huì)成為企業(yè)發(fā)展其中一個(gè)最大的不穩(wěn)定因素。
而制藥板塊無(wú)論從主觀愿望還是客觀情，在今明兩年在增收和增盈上都必須要走上快車(chē)道去緩解資金壓力。
當(dāng)然復(fù)星醫(yī)藥擁有很多優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，資金壓力雖然是個(gè)問(wèn)題但不相信會(huì)是一個(gè)真正的難題。另外，復(fù)星醫(yī)藥雖然凈利潤(rùn)貢獻(xiàn)主要靠國(guó)藥和非經(jīng)，但在不考慮研發(fā)投入的情況下，復(fù)星醫(yī)藥的制藥板塊利潤(rùn)已經(jīng)大幅高于國(guó)藥的貢獻(xiàn)。
無(wú)論怎么看，復(fù)星醫(yī)藥最差也是個(gè)高配版的華潤(rùn)醫(yī)藥(HK:03320)，當(dāng)市價(jià)掉到和華潤(rùn)一個(gè)水平時(shí)真的不要錯(cuò)把餡餅看成陷阱了。
（來(lái)源：阿爾法工場(chǎng)）